嘉宾介绍：马王杰，中信建投证券家电行业首席分析师，上海交通大学硕士，曾就职于申万宏源、天风证券和国盛证券。深度覆盖白电、厨电以及各类小家电公司。所在团队曾经获得2016年新财富家电行业第五名、水晶球第二名；2017年新财富入围；2018年金牛奖家电行业最佳团队。

年初以来，随着消费强劲复苏以及地产政策触底，家电行业景气度正在快速恢复。从当前情况来看，家电板块整体的业绩表现如何，有哪些亮点，估值水平处在什么位置？家电板块的研究框架和分析方法是怎样的，细分领域中哪些值得关注？

中信建投马王杰表示，家电板块细分行业众多，分析逻辑和框架也各有不同，根据大家电、小家电、新品类的区分，可以分别用平稳增长、细分结构、产品周期等来做逻辑分析。根据年报和一季报来看，家电行业的业绩表现整体向好；从板块经营周期来看，家电板块具有较强的上升潜力；从估值来看，家电板块目前仍处于偏低的状态。今年消费者需求重新旺盛，叠加线下消费场景的快速恢复，白色家电的投资机会可能会贯穿全年；此外，以清洁电器为代表的消费升级产品有较大的发展空间。

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以下为文字精华：

1、中信建投马王杰：家电细分行业众多 分析框架各不相同

提问：家电行业可以关注哪些细分板块，该用怎样的研究框架和分析方法？

马王杰：家电板块中的子行业挺多，分为大家电和小家电，每个子行业的分析逻辑有所差异，比如大家电中有白色家电，像冰箱、洗衣机空调，我们更多的还是会看它逻辑上的平稳增长。

投资者一般觉得家电板块与房地产的关联度比较大，但实际上这是个误区，白色家电中冰箱、洗衣机、空调大部分还是存量的更新换代，这部分的需求更多的是跟线下消费场景和居民消费力水平有关系。

在大家电中，厨房电器是真正跟地产关联度比较大的板块，因为消费者购买住房之后就必须得买厨电套装，据统计大约60%—70%的厨电销售是因为新房销售带来的，白电销售大约只有20%—30%，所以区别是非常大的，因此做分析框架的时候，增长的驱动来源也会有所不同。

另外，厨房类小家电其实也是比较成熟的行业，更多的来自整个消费人群的细分化，细分化会衍生出来各种针对某些特定人群的需求，所以不作为统一的宏观看待，因此需要详细分析其中不同的品类，如说空气炸锅火爆，可能是新兴品类兴起，亦或者某个品类逐步萎缩，所以需要仔细分析其中的结构来观察机会。

还有一些较大的新品类，如扫地机器人、投影仪，其逻辑更类似于消费电子，产品需要不断的迭代，我们会去关注它的产品周期，因为有的时候好的供给会创造更多的需求，所以每个板块中可能都会有不一样的关注点。

2、中信建投马王杰：家电业绩整体向好 估值处于相对低位

提问：目前家电板块的业绩表现如何？

马王杰：根据今年发布的年报和一季报，其中家电行业的业绩表现是非常不错的。家电板块当中白电一季度是超预期的，不只是美的和海尔这种一线白电增长比较稳健，并且像海星、长虹、美菱等二线家电公司也体现出来了非常强的韧性。主要原因在于今年白电的需求较好，各家龙头间也没有特别强的价格竞争，并且在原材料成本下降的红利背景下，利润就可以很好的保留在上市公司。

与过去不一样的是，企业之间的竞争激烈程度下降，因此并不需要被迫将利润转化成消费者红利，这是今年非常明显的特征，另外，小家电也整体处于中规中矩的状态。

提问：目前家电板块的估值水平是处在什么位置？

马王杰：从家电消费来看，其实表现相对较好，尽管如此其绝对估值还是比较低。

白色家电企业中龙头公司大约是10倍，甚至低于10倍，这其实是处在相对低的位置。另外小家电公司，比如投影、清洁电器的估值也都处在相对底部的位置。

我觉得之后肯定还有比较强的上升潜力，不过可能需要根据每个板块的经营周期等特点分析，但如果从估值高低的角度看，家电目前肯定还是在相对偏低的位置。

3、中信建投马王杰：白电机会贯穿全年 清洁电器空间广阔

提问：在一季报披露之后，家电板块中有哪些亮点值得重点关注？

马王杰：今年，在家电板块中，白电的机会可能会贯穿全年。为什么今年白电比较好？主要是在过去几年的疫情影响下消费者对空调的更换需求旺盛，因为涉及老空调拆卸以及新空调安装，其流程颇多，消费者的线下需求被抑制。在线下场景恢复的大背景下，之前被压抑的需求被释放出来，这也是一季度表现相对较好的原因。

相比冰箱和洗衣机，因为不涉及太多的安装流程，在疫情期间，需求可能已经得到部分释放，此外因为天气转入炎热阶段，消费者对于空调的需求也转入了旺季，这也是为什么空调在今年表现非常独特的另外一个原因。

从上游零部件排产的情况来看，企业对零部件排产安排是比较积极，因此可以理解为零部件企业对下游的销量持乐观态度。从去年三季度到今年三季度看，有可能因为房地产的竣工端会传导到家电，虽然白电的大部分是更新换代的需求，来自地产的占比只有20%—30%，但是这部分依旧算是增量，所以我们认为白电的投资机会可能会贯穿今年全年。

提问：除空调外，家电板块还有哪些细分领域有潜力？

马王杰：其实我们觉得一些新兴品类值得投资者关注，因为所有消费品都是有时代烙印的，比如冰箱、洗衣机、空调，在过去属于大件家电，随着人口结构的不断变化，以及经济发展水平的不断提升，未来可能会涌现出更多带有新时代特征的家电种类，我认为比较有增长潜力的可能是以扫地机器人为代表的清洁电器方向。

根据统计局数据来看，洗衣机基本属于饱和状态，其本质就是解决消费者洗衣需求，将消费者从洗衣劳动中解放出来，那么扫地机就是类似的产品，把人从扫地过程中解放出来，这个产品在未来一定有非常大的前景。

但家电行业的发展也存在着部分问题，例如，扫地机器人的价格较贵，在居民收入水平还没有完全恢复的情况下，消费者对于购买高价产品还是存在疑虑的，在消费者的消费意愿和能力恢复之后，应该会有较大的发展空间。

对比于传统的打扫方式，扫地机器人替代传统打扫方式的空间非常大，值得投资者多多关注。另外随着品类的发展，更多的家电能更好改善生活品质，这属于消费升级的范畴。

比如电吹风，相比于传统电吹风的加热烘干，现在的电吹风通过不一样的原理能做到比传统电吹风更好的吹干效果，比如英国某家特别强的小家电公司，他们的吹风机价格非常高，从原理上讲是用快速电机的转速去把头发去吹干而不是烘干，这样的好处就是吹头发快，也不会对头发有太多损伤。

这样的产品我认为很好但是价格比较贵，但现在有非常多的平替产品，价格也相对便宜，会让大家感知到生活水平的提升，其本质还是属于消费升级产品。

4、中信建投马王杰：小家电地产关联低 内部结构发生变化

提问：小家电市场和地产是否有强关联性，存在怎样的变化趋势？

马王杰：小家电与地产的关联度其实非常低，基本上跟房地产没有什么太多关联，过去，小家电主要是厨房小家电，后来兴起了清洁类小家电，厨房类是目前市场偏成熟的种类，例如电饭煲、微波炉、空气炸锅等，整体品类非常繁杂，所以有些产品的需求会慢慢恢复，有些产品的需求不会太好，综合来看这是相对偏平稳的品类。

这个品类在过去十几年中，从2005年开始，中国厨房小家电处于爆发的状态，从消费者购买产品的顺序来讲，首先是满足刚需，其次才是产品可选。例如，电视机、冰箱、洗衣机、空调等属于偏刚需的，小家电属性是偏可选的，是属于品质升级的逻辑，只有刚需诉求被满足，才会有人开始关注小家电这种提升幸福感的产品，这也是2005年左右很多小家电企业成长较快的原因。

在这样的背景下，这段时间实际上受益于经济环境的红利期。经过多年发展，现在行业处于相对稳定的状态，但稳定不代表行业没有变化，相反这个行业最近几年来的变化非常大。

从消费者的角度来看，以前买小家电时更多是考虑家人的需求，但值得关注的是中国的家庭人口结构越来越小型化，就意味着未来做决策的时候更多的是关注家庭内部成员的个人需求，相较于过去为了满足家庭整体的需求有一些不同，所以这就是未来可能带来的产品端的变化。

举个例子，以前大家买电饭煲买大型的，但现在城市中独居的白领则会选择小型电饭煲，这就是结构上的变化。并且越来越多的消费者对于小家电的外观会越来越关注，比如好看产品对于女生的吸引力会越来越大，相较于过去没有太多外观特点的产品，个性化的东西是影响消费者决策的关键点之一。

在这样的背景下，企业面临的问题就是如何抓住人口结构的变化带来的客户需求碎片化从而吸引更多的消费者。

在之前的研报中，我们也提过这样的观点，企业的销售渠道分为线上和线下渠道，过去消费者的消费渠道主要是在线下消费，但现在越来越多消费者选择线上消费，因此在销售渠道当中线上的比重越来越高，线下消费的比例就越来越低。

现在，小家电综合起来大约有70%左右的需求是在线上完成的，线下反而变成了不那么主流的渠道，这在十几年前是不可想象的，当时的商超占据了绝对的主流，这就是蛮大的变化。

此外，从属性上来讲，之前没有那么多个性化需求，现在个性化需求越来越多之后，小家电的品类属性越来越像快消品，某种程度上跟纺织服装很像，消费者对服装传达出的个性化需求，可能未来消费者对于小家电也会有传达个性化的需求。为什么选择这个品牌而不是其他品牌，可能是因为产品功能上没有较大差异，但外观设计符合消费者的诉求，比如简洁风、可爱风，这些诉求某种程度上代表了消费者的个性化选择。

我认为这个行业近几年确实是有非常大变化的，虽然总量没有太多增长，但内部结构有较大的变化。

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